Im Einkauf liegt der Gewinn – oder: Bezahle nicht zu viel!
Diese alte Kaufmannsweisheit hat bis heute Gültigkeit und ist
entscheidend für den Erfolg einer Investition. Wenn Sie ein
Wirtschaftsgut oder Investitionsobjekt zu einem Preis erwerben können,
der deutlich unter seinem tatsächlichen bzw. wahren Wert liegt, ist
diese Spanne mit hoher Wahrscheinlichkeit Ihr voraussichtlicher Gewinn.
An
den Aktienmärkten bezeichnet man eine auf derart unterbewertete
Unternehmen bzw. Aktien ausgerichtete wertorientierte Strategie als
Value-Investing oder Value-Ansatz. Dieser wurde bereits 1934 von
Benjamin Graham begründet. Unter dem Eindruck der negativen Erfahrungen
der Weltwirtschaftskrise verfolgte dieser das Ziel, zwischen einem
Investment bzw. einer Investition und purer Spekulation unterscheiden zu
können.
Investition statt Spekulation
Innerer Wert und emotionales Handeln
Kaufgelegenheiten bei Angst und Panik
Längere Haltedauer und geringe Transaktionskosten
Einzigartiger langfristiger Erfolg des Value-Investing
Antizyklischer Charakter des Value-Ansatzes
Value-Expertise von Experten
Investition statt Spekulation
Graham erkannte, dass alle börsennotierten Unternehmen über zwei Bewertungen verfügen:
1.
der Marktpreis, also die Bewertung des Unternehmens an der Börse, die
sich über den aktuellen Aktienkurs ablesen bzw. ermitteln lässt
2.
der tatsächliche Wert eines Unternehmens, der auch als der innere bzw.
wahre Wert (intrinsic business value) bezeichnet wird. Dieser basiert
auf dem bewährten Geschäftsmodell eines Unternehmens sowie seinen daraus
über einen kompletten Konjunkturzyklus resultierenden Gewinnen. Somit
entspricht der wahre Wert eines Unternehmens dem Preis, den ein
Wettbewerber bereit wäre, bei einer Übernahme oder Fusion zu bezahlen.
Dieser Wert würde sich somit durch die Geschäftstätigkeit über einen
angemessenen Zeitraum amortisieren.
Alternativ kann der innere
Wert auch als Zerschlagungswert ermittelt werden, indem der Eigentümer
schätzt, welche Erlöse bei Liquidation des Unternehmens oder dem Verkauf
der einzelnen Unternehmensteile erzielt werden können.
Innerer Wert und emotionales Handeln
Tatsächlich orientiert sich der Aktienkurs eines Unternehmens
langfristig an diesem inneren Wert, während er kurz- oder mittelfristig
erheblich von diesem in beide Richtungen abweichen kann. Dies geschieht
insbesondere dann, wenn sich Marktteilnehmer nicht mehr an fundamentalen
Kriterien von Unternehmen orientieren, sondern einfach dem Herdentrieb
der breiten Masse folgen und Unternehmen nur deswegen kaufen, weil alle
anderen dies auch schon getan haben und weiterhin tun. So genannte
Glamour-Aktien werden gekauft, weil sie schick und in Mode sind.
Der
durch diesen Herdentrieb hervorgerufene irrationale Überschwang kann zu
grenzenloser Euphorie sowie zu massiven Übertreibungen und
Überbewertungen von Unternehmen an den Aktienmärkten führen, wie sie
z.B. während der Technologieblase Ende der 90er Jahre bei Internetaktien
sowie am Neuen Markt zu verzeichnen waren.
Andererseits führen
Angst und Panik sowie Weltuntergangsstimmung mit scheinbarer
Ausweglosigkeit zu übertriebenem Verkaufsdruck, wenn nach dem Motto
„Rette sich wer kann“ Aktien völlig undifferenziert zu scheinbar jedem
beliebigen Kurs auf den Markt geworfen werden.
Kaufgelegenheiten bei Angst und Panik
Value-Investoren kaufen nur dann, wenn der Marktpreis deutlich, am
besten 40 – 50 % unter dem inneren Wert liegt. Diese Spanne zwischen
Marktpreis und innerem Wert bezeichnet man als Sicherheitsspanne oder
„margin of safety“. Eine ausreichend hohe Sicherheitsspanne schützt vor
dauerhaftem Kapitalverlust, weshalb die Sicherheit des eingesetzten
Kapitals und somit die Verlustvermeidung oberste Zielsetzung für
Value-Investoren ist.
Kurzfristig sind allerdings
zwischenzeitliche Verlustphasen möglich, die sich auch bei Anwendung des
Value-Ansatzes nicht ausschließen lassen. Dies gilt insbesondere in
solchen Phasen, in denen Bewertungen an der Börse kurzfristig keine
Rolle spielen. Auf Dauer sorgt jedoch die Sicherheitsmarge einer
wertorientierten Investition für ein wesentlich geringes Anlagerisiko,
insbesondere gegenüber dem breiten Aktienmarkt.
Value-Investoren
müssen also geduldig sein. So dauert es einige Zeit – oftmals bis zu 5
Jahre - bis die vom Markt auf Unternehmensbasis vorgenommenen
Fehlbewertungen, die überhaupt erst die Kaufgelegenheiten für
Value-Investoren schaffen, wieder egalisiert werden. Deshalb
erwerben Value-Investoren Unternehmen bzw. deren Aktien mit einer
Perspektive von mindestens 3 bis 5 Jahren.
Längere Haltedauer und geringe Transaktionskosten
Dieses geduldige und weitsichtige Anlageverhalten schlägt sich in
einer sehr geringen Umschlagshäufigkeit der Titel bei Value-Fonds wider.
Bei einer durchschnittlichen Haltedauer der Aktien von 5 Jahren ergibt
sich nur eine jährliche Umschlagquote von rund 20 %. Gewöhnliche, am
Vergleichsindex orientierte Fonds, kommen dagegen auf eine
Umschlagsquote von 100 %. Auch 200 % oder mehr sind nicht
auszuschließen.
Die geringe Umschlagshäufigkeit führt bei
langfristig orientierten Value-Fonds gegenüber anderen aktiv verwalteten
Fonds zu wesentlich niedrigeren Transaktionskosten von ungefähr einem
Prozent pro Jahr, was einen sehr günstigen Einfluss auf die
Wertentwicklung von Value-Fonds hat.
Value-Investoren verkaufen
die von ihnen gehaltenen Aktien dann, wenn sich der Marktpreis dem
inneren Wert annähert bzw. diesen erreicht. Der Verkaufserlös wird dann
wieder in andere unterbewertete Aktien mit möglichst hoher
Sicherheitsmarge investiert.
Mit dieser konsequent angewandten
und schlüssigen wertorientierten Anlagestrategie erwirtschaften
erfolgreiche Anwender des Value-Ansatzes über längere Zeiträume
überdurchschnittliche Resultate, da sie aufgrund ihrer antizyklischen
Handlungsweise diszipliniert vorgehen und keinen zu hohen Preis für ein
Unternehmen bezahlen.
Einzigartiger langfristiger Erfolg des Value-Investing
Der einzigartige, mit anderen Strategien bisher langfristig nicht
erzielbare Erfolg des Value-Investing über viele Jahrzehnte wurde
inzwischen in vielen Studien zum Beispiel von den Nobelpreisträgern
Eugene Fama und Kenneth French nachgewiesen. Im Gegensatz zum Ergebnis
der Effizienztheorie entspricht der Börsenkurs eines Unternehmens im
Regelfall eben nicht dem inneren bzw. fairen Wert des Unternehmens,
sondern weicht von diesem teilweise deutlich nach oben oder unten ab.
Dieser
Umstand lässt sich sehr gut mit dem menschlich emotionalen und nicht
rationalen Anlageverhalten erklären, welches getrieben durch zu große
Euphorie zu extremen Über- und durch unbegründeten Pessimismus zu
deutlichen Unterbewertungen von Unternehmen an der Börse führt.
Genau
diese Fehlbewertungen macht sich der Value-Investor zu nutze, in dem er
zu teure Unternehmen meidet und unterbewertete Aktien kauft. Auf diese
Art und Weise erzielt er deutlich höhere Erträge als der Gesamtmarkt bei
einem gleichzeitig wesentlich geringeren Anlagerisiko.
Jedoch
gelingt diese dauerhafte und erfolgreiche Umsetzung nur wenigen
Investoren mit festen Überzeugungen wie beispielsweise der
Investmentlegende Warren Buffett aus Omaha/Nebraska,
der es mit seiner Anlagegesellschaft Berkshire Hathaway sogar zu einem
der reichsten Männer der Welt gebracht hat.
Antizyklischer Charakter des Value-Ansatzes
Während der Value-Ansatz schlüssig klingt und theoretisch gut
nachvollziehbar ist, lässt er sich von der Mehrheit der Anleger nicht
einfach in die Praxis umsetzen. Denn Investieren nach dem Value-Ansatz
bedeutet sich fortlaufend gegen den Markt und die Mehrheit zu stellen.
Aus diesem Grunde finden sich unterbewertete Aktien bzw.
Kaufgelegenheiten vor allem in Bereichen, die vom Markt bzw. der
Masse missverstanden, vernachlässigt und somit gemieden werden.
Da
wir Menschen uns jedoch mehrheitlich davon leiten lassen, zusammen mit
der Masse zu handeln, steht das Investieren nach dem Value-Ansatz im
Widerspruch zu unserer menschlichen Natur.
Daher ist der Value-Ansatz denkbar ungeeignet für die breite Masse von Anlegern, die lieber den Trends folgen und sich in der Herde geborgen fühlen. Investitions- bzw. Kalkulationssicherheit und sehr attraktive Erträge wird er jedoch nur der Minderheit unabhängig denkender Investoren bringen, die in der Lage sind, Entscheidungen zu treffen, die von der allgemeinen Meinung deutlich abweichen.
Value-Expertise von Experten
Da Privatanleger aufgrund der menschlichen Natur und im Regelfall
fehlenden Fundamentalwissens in der Ermittlung von wahren langfristigen
Firmenwerten den Value-Ansatz selten erfolgreich umsetzen können, sind
hierfür ausgewiesene Value-Experten mit langjähriger Expertise und
festen Überzeugungen empfehlenswert.
Diese sollten idealer Weise
über ein uneingeschränktes globales Anlageuniversum verfügen, da eine
Beschränkung auf Regionen, Branchen oder Themen potenzielle
Anlagegelegenheiten von vornherein beschränkt.
Mit der
Inanspruchnahme von ausgewiesenen Value-Experten lässt sich dieses
weltweite Anlagespektrum sehr gut abdecken. Zusätzlich wird für
Privatanleger die Gefahr, in einem Umfeld oftmals einseitiger und nicht
hilfreicher Medien- und Marktberichterstattung für sich falsche
Entscheidungen zu treffen, sehr stark gemindert.
Auch wenn es in
der Praxis nicht den „Value-Ansatz“ gibt und eine Vielzahl von
„Unterstilen“ mit durchaus unterschiedlichen Ausrichtungen existieren,
so haben alle diese Value-Strategien und Value-Experten ein gemeinsames
Ziel. Und dieses lautet:
„Für ihre Investitionen nicht zu viel zu bezahlen“ und somit den zukünftigen Gewinn bereits mit dem Einkauf zu sichern.